继去年12月21日，中国证监会暂停私募等金融类机构在新三板挂牌融资后，在2016年5月27日证监会的新闻发布会上，证监会新闻发言人张晓军提出了对金融类机构在新三板挂牌融资的原则性安排：“国家金融管理部门批准设立并颁发许可证的金融机构，以及符合条件的私募基金机构可以在新三板挂牌和融资。全国股转公司应制定具体挂牌条件，从严监管已挂牌金融类机构，并实施差异化信息披露及监管要求”。同日，全国中小企业股份转让系统（以下简称为“股转系统”）发布了《关于金融类企业挂牌融资有关事项的通知》【股转系统公告（2016）36号】（以下简称“《通知》”），其中新增了8项私募机构的挂牌条件，并对信息披露的监管提出了要求。
 
▌新增的8项挂牌条件
1. 管理费收入与业绩报酬之和须占收入来源的80%以上；
笔者认为，该条件的增加，排除了主要收入来源于通过自有资金进行投资从而获取投资收益的私募基金，强调了私募基金的主业应为通过募集资金进行投资管理，从而获得管理费和业绩报酬。这也与中国证券投资基金业协会（以下简称为“基金业协会”）要求私募基金管理人专业化经营的要求相吻合，基金业协会为规范私募基金行业的持续合规运营，十分重视私募基金管理人的专业化经营，其于2016年2月5日发布的《关于进一步规范私募基金管理人登记若干事项的公告》及其附件《私募基金管理人登记法律意见书指引》中亦要求律师对私募基金管理人的专业化经营情况进行调查并作出评价，由此可以看出监管机关对于私募基金管理人应重点履行管理人职责，通过自身对于私募基金专业化的管理以获得管理费和业绩报酬的要求和态度。
同时，我们从《通知》的首段可以看出，该《通知》出台的背景为“为落实供给侧结构性改革的总体要求，更好地服务创新型、创业型、成长型中小微企业，有效降低杠杆率和控制金融风险，提升资本市场服务实体经济的”，其中“提升资本市场服务实体经济”的背景，也从股转系统要求私募机构的管理费收入和业绩报酬之和占收入来源的80%以上得到了印证，即强调私募基金应更多的通过资金募集和投资管理，发挥私募行业投资管理的行业特色和作用，以服务实体经济。
尤其针对目前中小企业融资困难的情形，很多中小企业通过银行获得贷款的难度较大，若私募基金更多的参与到中小企业的投资管理中，发挥自身专业化投资管理的特色，协助中小企业解决融资困难等问题，也是其服务实体经济的表现之一。
 
2. 私募机构持续运营5年以上，且至少存在一支管理基金已实现退出；
目前股转系统对于一般企业在新三板挂牌融资的要求是依法设立且存续满两年，其中存续两年是指存续两个完整的会计年度。对于要求私募机构持续运营5年以上，笔者认为，该5年的要求是自私募机构成立之日起计算，并不以私募机构在基金业协会的登记时间起算，因《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》发布于2014年2月7日，首批私募基金管理人在基金业协会上完成登记的时间是2014年3月17日。若，以私募基金管理人完成基金业协会管理人登记的时间为起算点，则最早自2019年3月16日起，部分私募基金方可符合该条条件，这可能有违监管机关的本意。
除此之外，关于对于持续运营的要求，笔者认为，可以通过私募机构是否连续5年存在经营收入等予以判断。
同时，对于“至少存在一只管理基金已实现退出”的要求，笔者认为，一方面是为了防止部分“空壳”私募机构的挂牌融资申请，排除“空壳”私募机构；另一方面，是对于私募机构投资管理经验以及基金运作能力的要求，股转系统更倾向于具有基金管理运作能力的私募机构申请挂牌融资。
3. 私募机构作为基金管理人在其管理基金中的出资额不得高于20%；
笔者认为，该新增条件的提出，与第一个新增条件是相呼应的，主要是强调私募机构的主业应为募集资金、投资管理，而非通过直接投资获取收益。20%的比例设置，也适当地给予了私募机构进行项目跟投的空间。
4. 私募机构及其股东、董事、监事、高级管理人员最近三年不存在重大违法违规行为，不属于中国证券基金业协会“黑名单”成员，不存在“诚信类公示”列示情形；
根据《全国中小企业股份转让系统股票挂牌条件适用基本标准指引（试行）》的规定，一般的拟挂牌企业其企业本身以及控股股东、实际控制人、现任董事、监事和高级管理人员在最近24个月内无重大违法违规行为等。
股转系统要求对私募机构及其股东、董事、监事、高级管理人员的核查时间为“最近三年”，比一般的挂牌要求更为的严格。
且，对一般企业的核查对象要求为企业自身及控股股东、实际控制人、现任董事、监事和高级管理人员，而股转系统对于私募机构的核查对象要求为企业自身以及股东、实际控制人、现任董事、监事和高级管理人员，此处未强调为私募基金的控股股东，笔者认为，对私募基金的核查包含全体股东。
关于“黑名单”，基金业协会在其官方网站“信息公示”界面上已设置专属“黑名单”板块，供随时查阅。关于对“诚信类公示”的理解，根据基金业协会于2016年2月5日发布的《关于进一步规范私募基金管理人登记若干事项的公告》及其附件《私募基金管理人登记法律意见书指引》，笔者认为可能包括资本市场诚信数据库、失信被执行人名单、全国企业信用信息公示系统以及“信用中国”等。该等征信调查信息，均由律师在出具《私募基金管理人登记法律意见书》前进行核查，并在法律意见书中予以逐项评价。
5. 创业投资类私募机构最近3年年均实缴资产管理规模在20亿元以上，私募股权类私募机构最近3年年均实缴资产管理规模在50亿元以上；
该条件仅规定了对创业投资类以及私募股权类私募机构的规模要求，但未提及对私募证券类私募机构的要求。笔者认为，结合第7项条件，对于主营业务为私募证券投资的私募机构，监管机构对于其在新三板进行挂牌融资并不持有支持的态度。且，《通知》的背景为“提升资本市场服务实体经济”，该等私募机构的业务方向亦与之不相符。
6. 已在中国证券基金业协会登记为私募基金管理机构，并合规运作、信息填报和更新及时准确；
早在2015年3月20日，股转系统即发布了《关于加强参与全国股转系统业务的私募投资基金备案管理的监管问答函》，其中在申请挂牌阶段以及发行融资、重大资产重组等环节，股转系统均要求主办券商、律师核查股东、认购对象中是否存在私募基金管理人或私募投资基金，以及该等私募基金管理人和私募投资基金是否已按照基金业协会的要求完成管理人登记和基金备案。
笔者认为，对于私募基金管理人登记和基金备案的要求，将在越来越多的环节予以体现，日后对于私募基金管理人以及基金的合规运作、信息披露的要求也将越来越高。从本次《通知》中，我们可以看出，股转系统已要求私募机构应“合规运作、信息填报和更新及时准确”，即更多的强调了私募基金管理人应严格按照基金业协会的自律规则要求和时间节点，在“保壳”之后，持续合规运营，按时按要求完成相关信息披露、报告等基金业协会和监管部门工作。
7. 挂牌之前不存在以基金份额认购私募机构发行的股份或股票的情形；募集资金不存在投资沪深交易所二级市场上市公司股票及相关私募证券类基金的情形，但因投资对象上市被动持有的股票除外；
该条规定，笔者认为，首先要求私募基金不得购买私募机构发行的股份或股票；其次，对于“募集资金不存在投资沪深交易所二级市场上市公司股票及相关私募证券类基金”的理解，笔者认为，监管机关禁止申请挂牌融资的私募机构所募集的资金进行证券投资。
8. 全国股转公司要求的其他条件。
 
▌新增8项条件的执行落实
股转系统对该新增8项条件的执行落实分为4个阶段：
1. 新增申报
对于新增的私募机构的挂牌融资申报，除按照现行挂牌条件外，还将依据新增的8项条件进行核查，符合条件的方予以受理。
2. 在审企业
对于在审的私募机构，将按新增挂牌条件审查，如因暂停审查而致财务报表过期的，应在《通知》发布之日起1年内按新增挂牌条件补充材料和审计报告。
3. 已取得挂牌函
已取得挂牌函的私募机构，将按照新增挂牌条件重新审查，如不符合新增挂牌条件的，在《通知》发布之日起1年内进行整改。如整改后仍不符合新增的挂牌条件，将撤销已取得的挂牌函。
4. 已挂牌企业
对于已挂牌的私募机构，应当对是否符合《通知》新增挂牌条件（第二项、第三项和第七项除外）进行自查，并经主办券商核查后，披露自查整改报告和主办券商核查报告。
不符合新增挂牌条件的第一、四、五、六、八项的，应当在《通知》发布之日起1年内进行整改，未按期整改的或整改后仍不符合要求的，将予以摘牌。
已挂牌的私募机构发行股票（包括发行对象以其所持有该挂牌私募机构所管理的私募基金份额认购的情形），发行对象已完成认购的，可以完成股票发行备案并办理新增股份登记手续。
 
由以上4个阶段可以看出，此次股转系统提出的私募机构8项新增挂牌条件，适用于各阶段的私募机构。即使已取得挂牌函甚至已挂牌的私募机构，若在该《通知》发布之日起1年内未通过整改以符合新增挂牌条件，将予以撤销挂牌函或摘牌。若，已挂牌私募机构发行股票，且发行对象已完成认购的，是可以完成股票发行备案并办理新增股份登记手续的。
 
综上，《通知》的出台进一步限制了私募机构在新三板的挂牌融资。笔者认为，私募机构保壳之后，如何持续合规的发展私募基金业务才是大势所趋，日后，各投资领域对于私募机构的合规运营的要求将越来越严格。