法学论文
试论公司法修改后的问题
作者：刘琬琳 律师 时间：2019年09月30日
摘 要：我国《公司法》的修改应注重符合市场经济的本质要求及国际惯例。职工权益属于《劳动法》的调整范围，《公司法》不应过多涉及;关联方及交易问题应由《公司法》予以调整;股票回购利大于弊 ，《公司法》不必加以限制。
一、 职工权益问题的再思考
职工权益属于《劳动法》的调整范围。但现行《公司法》第15条、16条、45条、52条、68条、121条、 124条中均提到职工权益问题，而在第十章“法律责任”中，却无一涉及职工权益问题。作为组织法，《公司法》第一章“总则”第1条规定得十分明确，公司法是为了“规范公司的组织和行为，保护公司、股东和债权人的合法权益，”显然，职工权益不在《公司法》保护之列。
由于国有独资公司及两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体设立的有限责任公司均为改制设立，按照《公司法》第45条、52条及68条的要求，其董事会及监事会成员中应当有公司职工代表。这实际上是将《全民所有制工业企业法》在组织行为上倚重职工民主管理的方式，仍旧沿袭到改制后的公司制当中。《公司法》以保护职工权益的形式要求职工代表进入董事会、监事会的立法意图：一是为体现《宪法》中的“工人阶级领导”，二是为兼顾新老制度转换的交易成本。虽然立法者的初衷是好的，但这种制度安排却不符合市场经济的本质要求。
劳动制度的改革始终是国企改革的一项重要内容。整个劳动制度的改革过程，是将劳动力作为特殊商品看待，在企业范畴中明晰劳动者的地位，并将社会无差别的人类一般劳动(抽象劳动)体现到个别企业中有差别的具体劳动。改革至今，职工(劳动者)、出资人(股东)及出资人的委托代理人(经营者)在企业内已形成了不同的主体地位，并享有不同的职能和权益。改革已使职工从纯粹的“企业主人翁”变为按《劳动法》享有一定权益的劳动者，原本的民主管理作为职工参与企业经营的主要形式，在新体制下不应当成为一种法定要求，只能作为企业股东或经营者借以采用的辅助形式。因为职工主体与出资人之间的矛盾是难以避免和掩盖的，职工追求收入最大化的目标行为，无疑会耗费公司的价值，损害股东和公司债权人的合法权益。将这种利益对立的主体融合到公司的组织机构(董事会、监事会) 中，非但不能规范公司的组织行为，反而造成组织秩序紊乱。公司的利益远不同于职工的利益，它只能由作为出资人的股东或其委托代理人——经营者阶层(董事、经理等)主体来代表。发达国家的公司立法经验已经证明了这一点。①
国企的困惑，很大程度上正是由于组织行为秩序的紊乱所导致，并且这种组织行为也侵害到改制后的国有独资公司甚至股份有限公司当中。其典型表现有：
——公司到期清偿的债务可以毫无约束地延期，而职工的工资只要有经营现金流量，企业总是要确保，或者借款也得保证刚性的工资发放。
——工资与企业绩效挂钩的本质，使职工分得了部分属于出资者的利润。以深交所的上市公司“天大天财”为例，上市三年来从未分过红，公司股东作为出资者所享有的资产受益权无从体现。据其2000年中报显示，虽然公司经营的增长较一般，但公司却特别注意激励机制——每年从税后利润中提取8%作为激励基金，奖励给职工，该计划的实施使报告期内冲减了未分配利润398万元。②这种现象在国企中也屡见不鲜。问题更严重的是：国有资本的流失更大程度上是转化为消费基金(庞大的工资支出)。即使是连连亏损的企业，不光是职工，还有经理阶层，均通过工资、费用等侵蚀国有资产。
——《公司法》第16条第2 款规定：“国有独资公司和两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司，依照宪法和有关法律的规定，通过职工代表大会和其他形式，实行民主管理。”目前国企转制中的下岗分流、降本增效以及“三定”(定岗、定编、定员)等方案均涉及职工利益。如果职工代表大会行使权力的结果是否决这些方案，经营班子是强制执行还是不断调整方案直到满足职工代表的要求为止?
——企业经营失败，应当追究经营者责任。追究的主体应当是出资人或其代表。职工的呼声是很高的，但呼声的背后是：工资不能不发，理由是失败乃经营者的事。现在许多企业早已资不抵债，但因为职工安置问题，就是无法停业乃至破产。
从规范公司的组织行为角度出发，我们需要照顾现实，但更应着眼于未来。公司立法须完善公司法人治理结构，但不能靠强化职工代表的权益来规范公司的组织。建议《公司法》总则中保留一条(第15条)有关职工权益保护的条款，其他条款全部删除。
二、关联方及关联交易的规范
关联方的认定及交易准则也是公司法的重要内容。由于现行《公司法》未作规定，在新设立的有限责任公司或者股份有限公司的实践中，有关关联方及交易的事项多出现于公司章程中。问题在于如何评估其价值，需要履行什么程序。如果没有一个公平、科学的评估机制，任由交易双方自己请出一个中介机构评出他们需要的结果，必然损害公司(特别是少数股东)及债权人利益，严重违背“三公”原则。
《公司法》修改时应注意从以下方面规范关联交易：
(一)、强化对关联交易的事前行为约束
目前仅上市公司被要求披露关联方及其交易，进而通过社会公众及投资人的监督来约束公司的行为。但披露仅是事后行为，并不能避免关联交易中的不公正行为。例如，一些上市公司的高级管理人员同时兼任上市公司和母公司的董事，如果没有严格的回避制度，他们则有可能在董事会就关联交易进行表决时，不能严格遵守为全体股东谋最大利益的行为准则。而对于大量的非上市公司，则不存在对外披露的要求，只能通过会计报告的年审制度，包括即将进行的国有独资公司会计报告的年审制度⑤，使公司的所有投资者及债权人通过阅读公司的会计报表来监督公司的行为。因而《公司法》应当在股东会、董事会及关键管理人员⑥的义务及责任方面对关联方交易的事前行为给予约束。例如，对重大关联交易(按具体公司设定不同的金额)需要通过股东会“特别表决”方可通过;严格规定和执行董事回避制度等。
(二)加强对关联交易中竞业禁止的规范
对于有可能损害公司利益的关联交易中的竞业禁止行为，多与自然人身份的董事、监事及高级经理有关。这类关联方交易的违规行为一是客观上难以认定，二是非组织(如股东会、董事会等)行为。从制度上解决的出路只能是：
1、对能影响公司决策的关键人员(包括董事、监事、高级经理、财务负责人等)设定忠诚条款，如在决议某项重大关联交易时，上述关键人员主动申报并回避;
2、《公司法》及公司章程对上述关键人员的任职资格应设定更加明确的限制，并经工商登记部门审核备案;
3、在法律责任中加重对竞业禁止行为的惩罚力度。
(三)、加强对少数股东权益的保护
《企业会计准则》及《审计具体准则》的立法意图是保证公司财务报告(包括表内表外信息)的合法性、客观性与公正性，对社会公众、投资者及潜在投资者负责。《公司法》更需要从保护投资者、债权人的权益，特别是保护少数股东权益不受侵害的角度，对公司的组织行为加以规范。而对于那种于公司本身及公司的控股股东有益，但可能会侵害少数股东权益的关联交易行为，如许多有限责任公司的控股股东常通过股东会或董事会普通表决的方式决定重大关联交易以转移内部利润，《公司法》应当设定保护少数股东权益的条款，以减轻控股股东对少数股东的不合理压制。例如，除应增设对重大关联交易需通过股东会“特别表决”方可通过的规定外，还应增加规定：代表公司(这里指有限责任公司)股份10%的两个或两个以上股东可以提议召集股东会⑦;可以拒绝由股东会选出的审计员;可以指定特别调查员调查公司部分或全部经营活动⑧。如少数股东对公司股东会通过的重大关联方交易决议持反对意见的，可自决议之日起20日内向公司书面请求放弃自己的表决权而要求公司按当时公平价格收购其股份。
关联方交易的存在是客观的、必然的，《公司法》只能以合理保证公司股东及债权人利益不受侵害为原则。规范关联方交易的本质是要界定这种非完全市场交易的公正性。目前上市公司也仅仅是披露交易，而没有制定这类交易价格的制定原则及评判标准。国际公认会计准则(JAAP)已就这一问题作了四种具体计价的依据。这应当作为我国具体会计准则及上市公司披露要求的补充。
三、 股票回购的抉择与设想
回购(Share Repurchases)是指股份有限公司通过某种途经购买本公司发行在外的股票，从而达到改变本公司资本或股本结构的市场行为。我国《公司法》第149 条规定：“公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外。公司依照前款规定收购本公司的股票后，必须在10日内注销该部分股份，依照法律、行政法规办理变更登记并公告。”该规定限制了股份有限公司对本公司股票的回购，实际上不允许“库存股”的存在。被本公司回购的股票在会计制度上称为“库存股” ⑨，它仍然属于已发行的股份，但不参与每股收益的计算与分配，因此，股票回购将导致每股收益的增加，而库存股可以在日后作为其他用途(如经营者阶层期权及内部职工股的转换等)。国外公司法并不禁止股票回购。相反，作为一种市场经济行为，股票回购在国外上市公司中十分普遍。回购的具体动因和作用在于：
1.稳定或提高公司股价。过低的股价会降低人们对公司的信心，使消费者对公司产品产生怀疑，公司也难以从证券市场中进一步融资。通过股票回购，可以减少该股票的流通量而支撑股价，从而增加投资者对公司的信心。上市公司多在股价过低时回购股票作为维护公司形象的主要手段。此外，为使以市价发行的新股顺利被投资者吸收，公司也常在二级市场进行股票回购，以稳定交易和提高股价。
2.提升公司业绩。每股收益和每股净资产是衡量上市公司的主要指标，财务上以流通在外的股份数作为计算基础。基于公司自身形象及投资者渴望股价上升而获得资本利得等原因，股份公司以采取股票回购并库存自身股份的方式来操纵每股收益指标，减少实际应支付现金股份的数量。
3.改善资本结构。任何产业、行为发展都会经历上升期、成熟期和衰退期。进入衰退期后，公司资金较为充裕，公司若无适当的投资机会，可通过回购股票减少公司资本。
4.巩固既定控股权及反收购的主要策略。大股东或经营者为保证不改变在公司的地位，实现自己的意志，往往采取回购股份方式达到目的。当企业面临被恶意收购的风险时，回购使收购方的收购难度加大。回购的股票由于无表决权，通常回购股票在需要时再卖给稳定的股东。
我国《公司法》对股票回购的限制，实质上是对公司经营权的一种限制和约束。由于股份公司只有通过发行、增配股份来发展公司，而无法通过柔性的手段(除非按法定程序降低资本金)收缩公司的资本规模，导致目前国内许多上市公司在增资配股后由于原定投资项目发生变化，没有收缩的退路，而只有将屯积的资金转向高风险的项目。并且《公司法》的这一限制，事实上也限制不了公司的证券投资行为。公司只要有多余的现金，即可通过二级市场购买证券作为短期投资。从公司短期投资行为看，不能排除公司为使资本利得的最大化或取得红利而购买本公司的股票。这也是一个回购行为，无非这种回购的动因不在上述的范围之列――是投资而非库存股，它仍旧是流通股。
1999年10月，中国证监会明确提出对国有股通过配售方式试行减持方案。我国的上市公司由于股权结构不合理，国有股所占比重过大，又不能流通，造成上市公司治理结构中缺乏对经理层的有效激励与约束。从这一意义上说，中国的资本市场只发挥了融资的功能，但对上市公司意义更为重大的转制功能尚未完全发挥。配售尽管与回购在操作主体、对债权人的影响及对上市公司的资本结构影响等方面不同，但终究是毋需通过降低实收资本的法定程序而解决国有股退出的方式。配售无非是先配再退，其本质上有回购的特征。毫无疑问，配售国有股将直接导致所有制结构、产业结构及公司法人治理结构等方面的全面变革，进而对我国国有经济的战略调整产生重要影响。配售的前提一是优先配售给公司原有流通股股东，如有余额再配售给证券投资基金;二是上市公司通过配售取得足够的资金再收购或置换国有换。如果回购合法化，从公司行为角度出发，不一定是先配再退，可以是先退再配，还可以是只退不配等多种选择方案，从而增加国有股退出的流动性和灵活性。
回购合法化，在现阶段将为经营者阶层期权的转换及内部职工股的转换提供一个合法的通道，其意义不可低估。为加速上市公司资本的流通性，改善目前不尽合理的所有制结构，配售解决了国有股退出的一个通道。而为完善公司法人治理结构，改善企业经营效率，经营者及内部职工持股进而收购公司，不光是新设发起公司的行为，更主要是通过二级资本市场的交易来完成。内部职工持股及对经营者阶层实行期权股奖励是目前改制后的公司纷纷仿效的方式，但不经过二级资本市场的期权股或内部股(也即通常所说的“干股”)，仅仅是一种公司内部的激励机制，未能从根本上改变公司的资本结构及法人治理结构。我们应当借鉴国外的通行做法：允许公司利用多余的资金回购本公司的股票作为“库存股”保留，但不参与每股收益的计算及收益分配。待需要时，将库存股作为职工持股或经营者期权股的行权。
当然，回购的负面效应也是显而易见的，最主要是动摇了公司的资本基础，削弱了公司债权人的财产保障。并且回购行为易导致公司利用内幕进行炒作，加剧公司行为非规范化。但这应当通过加强对证券市场和证券交易的监管来予以规范，而不应当由《公司法》作限制。相反，《公司法》可借鉴发达国家的立法经验，对股票回购的条件作出较为具体严格的规定。
总之，回购的利大于弊。公司法作为组织行为的法规，对回购与其限制不如规范。现阶段的证券市场确实存在许多不规范的行为，国家也担心过于放开会导致资本市场的紊乱。但资本的市场化、进而促进资本的流动和产权的交易终就比行政干预下的并购行为、比死水一潭的国有资本要合理得多。公司法的规范在于促进资本的流通，而流通规范则是证券法的调整范围。
我们期待修订后的《公司法》能注重符合市场经济的本质要求及国际惯例，与其他法律、法规相互协调，各司其职，真正为社会经济发展起到规范指引和保驾护航的作用。
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一、 职工权益问题的再思考
职工权益属于《劳动法》的调整范围。但现行《公司法》第15条、16条、45条、52条、68条、121条、 124条中均提到职工权益问题，而在第十章“法律责任”中，却无一涉及职工权益问题。作为组织法，《公司法》第一章“总则”第1条规定得十分明确，公司法是为了“规范公司的组织和行为，保护公司、股东和债权人的合法权益，”显然，职工权益不在《公司法》保护之列。
由于国有独资公司及两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体设立的有限责任公司均为改制设立，按照《公司法》第45条、52条及68条的要求，其董事会及监事会成员中应当有公司职工代表。这实际上是将《全民所有制工业企业法》在组织行为上倚重职工民主管理的方式，仍旧沿袭到改制后的公司制当中。《公司法》以保护职工权益的形式要求职工代表进入董事会、监事会的立法意图：一是为体现《宪法》中的“工人阶级领导”，二是为兼顾新老制度转换的交易成本。虽然立法者的初衷是好的，但这种制度安排却不符合市场经济的本质要求。
劳动制度的改革始终是国企改革的一项重要内容。整个劳动制度的改革过程，是将劳动力作为特殊商品看待，在企业范畴中明晰劳动者的地位，并将社会无差别的人类一般劳动(抽象劳动)体现到个别企业中有差别的具体劳动。改革至今，职工(劳动者)、出资人(股东)及出资人的委托代理人(经营者)在企业内已形成了不同的主体地位，并享有不同的职能和权益。改革已使职工从纯粹的“企业主人翁”变为按《劳动法》享有一定权益的劳动者，原本的民主管理作为职工参与企业经营的主要形式，在新体制下不应当成为一种法定要求，只能作为企业股东或经营者借以采用的辅助形式。因为职工主体与出资人之间的矛盾是难以避免和掩盖的，职工追求收入最大化的目标行为，无疑会耗费公司的价值，损害股东和公司债权人的合法权益。将这种利益对立的主体融合到公司的组织机构(董事会、监事会) 中，非但不能规范公司的组织行为，反而造成组织秩序紊乱。公司的利益远不同于职工的利益，它只能由作为出资人的股东或其委托代理人——经营者阶层(董事、经理等)主体来代表。发达国家的公司立法经验已经证明了这一点。①
国企的困惑，很大程度上正是由于组织行为秩序的紊乱所导致，并且这种组织行为也侵害到改制后的国有独资公司甚至股份有限公司当中。其典型表现有：
——公司到期清偿的债务可以毫无约束地延期，而职工的工资只要有经营现金流量，企业总是要确保，或者借款也得保证刚性的工资发放。
——工资与企业绩效挂钩的本质，使职工分得了部分属于出资者的利润。以深交所的上市公司“天大天财”为例，上市三年来从未分过红，公司股东作为出资者所享有的资产受益权无从体现。据其2000年中报显示，虽然公司经营的增长较一般，但公司却特别注意激励机制——每年从税后利润中提取8%作为激励基金，奖励给职工，该计划的实施使报告期内冲减了未分配利润398万元。②这种现象在国企中也屡见不鲜。问题更严重的是：国有资本的流失更大程度上是转化为消费基金(庞大的工资支出)。即使是连连亏损的企业，不光是职工，还有经理阶层，均通过工资、费用等侵蚀国有资产。
——《公司法》第16条第2 款规定：“国有独资公司和两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司，依照宪法和有关法律的规定，通过职工代表大会和其他形式，实行民主管理。”目前国企转制中的下岗分流、降本增效以及“三定”(定岗、定编、定员)等方案均涉及职工利益。如果职工代表大会行使权力的结果是否决这些方案，经营班子是强制执行还是不断调整方案直到满足职工代表的要求为止?
——企业经营失败，应当追究经营者责任。追究的主体应当是出资人或其代表。职工的呼声是很高的，但呼声的背后是：工资不能不发，理由是失败乃经营者的事。现在许多企业早已资不抵债，但因为职工安置问题，就是无法停业乃至破产。
从规范公司的组织行为角度出发，我们需要照顾现实，但更应着眼于未来。公司立法须完善公司法人治理结构，但不能靠强化职工代表的权益来规范公司的组织。建议《公司法》总则中保留一条(第15条)有关职工权益保护的条款，其他条款全部删除。
二、关联方及关联交易的规范
关联方的认定及交易准则也是公司法的重要内容。由于现行《公司法》未作规定，在新设立的有限责任公司或者股份有限公司的实践中，有关关联方及交易的事项多出现于公司章程中。问题在于如何评估其价值，需要履行什么程序。如果没有一个公平、科学的评估机制，任由交易双方自己请出一个中介机构评出他们需要的结果，必然损害公司(特别是少数股东)及债权人利益，严重违背“三公”原则。
《公司法》修改时应注意从以下方面规范关联交易：
(一)、强化对关联交易的事前行为约束
目前仅上市公司被要求披露关联方及其交易，进而通过社会公众及投资人的监督来约束公司的行为。但披露仅是事后行为，并不能避免关联交易中的不公正行为。例如，一些上市公司的高级管理人员同时兼任上市公司和母公司的董事，如果没有严格的回避制度，他们则有可能在董事会就关联交易进行表决时，不能严格遵守为全体股东谋最大利益的行为准则。而对于大量的非上市公司，则不存在对外披露的要求，只能通过会计报告的年审制度，包括即将进行的国有独资公司会计报告的年审制度⑤，使公司的所有投资者及债权人通过阅读公司的会计报表来监督公司的行为。因而《公司法》应当在股东会、董事会及关键管理人员⑥的义务及责任方面对关联方交易的事前行为给予约束。例如，对重大关联交易(按具体公司设定不同的金额)需要通过股东会“特别表决”方可通过;严格规定和执行董事回避制度等。
(二)加强对关联交易中竞业禁止的规范
对于有可能损害公司利益的关联交易中的竞业禁止行为，多与自然人身份的董事、监事及高级经理有关。这类关联方交易的违规行为一是客观上难以认定，二是非组织(如股东会、董事会等)行为。从制度上解决的出路只能是：
1、对能影响公司决策的关键人员(包括董事、监事、高级经理、财务负责人等)设定忠诚条款，如在决议某项重大关联交易时，上述关键人员主动申报并回避;
2、《公司法》及公司章程对上述关键人员的任职资格应设定更加明确的限制，并经工商登记部门审核备案;
3、在法律责任中加重对竞业禁止行为的惩罚力度。
(三)、加强对少数股东权益的保护
《企业会计准则》及《审计具体准则》的立法意图是保证公司财务报告(包括表内表外信息)的合法性、客观性与公正性，对社会公众、投资者及潜在投资者负责。《公司法》更需要从保护投资者、债权人的权益，特别是保护少数股东权益不受侵害的角度，对公司的组织行为加以规范。而对于那种于公司本身及公司的控股股东有益，但可能会侵害少数股东权益的关联交易行为，如许多有限责任公司的控股股东常通过股东会或董事会普通表决的方式决定重大关联交易以转移内部利润，《公司法》应当设定保护少数股东权益的条款，以减轻控股股东对少数股东的不合理压制。例如，除应增设对重大关联交易需通过股东会“特别表决”方可通过的规定外，还应增加规定：代表公司(这里指有限责任公司)股份10%的两个或两个以上股东可以提议召集股东会⑦;可以拒绝由股东会选出的审计员;可以指定特别调查员调查公司部分或全部经营活动⑧。如少数股东对公司股东会通过的重大关联方交易决议持反对意见的，可自决议之日起20日内向公司书面请求放弃自己的表决权而要求公司按当时公平价格收购其股份。
关联方交易的存在是客观的、必然的，《公司法》只能以合理保证公司股东及债权人利益不受侵害为原则。规范关联方交易的本质是要界定这种非完全市场交易的公正性。目前上市公司也仅仅是披露交易，而没有制定这类交易价格的制定原则及评判标准。国际公认会计准则(JAAP)已就这一问题作了四种具体计价的依据。这应当作为我国具体会计准则及上市公司披露要求的补充。
三、 股票回购的抉择与设想
回购(Share Repurchases)是指股份有限公司通过某种途经购买本公司发行在外的股票，从而达到改变本公司资本或股本结构的市场行为。我国《公司法》第149 条规定：“公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外。公司依照前款规定收购本公司的股票后，必须在10日内注销该部分股份，依照法律、行政法规办理变更登记并公告。”该规定限制了股份有限公司对本公司股票的回购，实际上不允许“库存股”的存在。被本公司回购的股票在会计制度上称为“库存股” ⑨，它仍然属于已发行的股份，但不参与每股收益的计算与分配，因此，股票回购将导致每股收益的增加，而库存股可以在日后作为其他用途(如经营者阶层期权及内部职工股的转换等)。国外公司法并不禁止股票回购。相反，作为一种市场经济行为，股票回购在国外上市公司中十分普遍。回购的具体动因和作用在于：
1.稳定或提高公司股价。过低的股价会降低人们对公司的信心，使消费者对公司产品产生怀疑，公司也难以从证券市场中进一步融资。通过股票回购，可以减少该股票的流通量而支撑股价，从而增加投资者对公司的信心。上市公司多在股价过低时回购股票作为维护公司形象的主要手段。此外，为使以市价发行的新股顺利被投资者吸收，公司也常在二级市场进行股票回购，以稳定交易和提高股价。
2.提升公司业绩。每股收益和每股净资产是衡量上市公司的主要指标，财务上以流通在外的股份数作为计算基础。基于公司自身形象及投资者渴望股价上升而获得资本利得等原因，股份公司以采取股票回购并库存自身股份的方式来操纵每股收益指标，减少实际应支付现金股份的数量。
3.改善资本结构。任何产业、行为发展都会经历上升期、成熟期和衰退期。进入衰退期后，公司资金较为充裕，公司若无适当的投资机会，可通过回购股票减少公司资本。
4.巩固既定控股权及反收购的主要策略。大股东或经营者为保证不改变在公司的地位，实现自己的意志，往往采取回购股份方式达到目的。当企业面临被恶意收购的风险时，回购使收购方的收购难度加大。回购的股票由于无表决权，通常回购股票在需要时再卖给稳定的股东。
我国《公司法》对股票回购的限制，实质上是对公司经营权的一种限制和约束。由于股份公司只有通过发行、增配股份来发展公司，而无法通过柔性的手段(除非按法定程序降低资本金)收缩公司的资本规模，导致目前国内许多上市公司在增资配股后由于原定投资项目发生变化，没有收缩的退路，而只有将屯积的资金转向高风险的项目。并且《公司法》的这一限制，事实上也限制不了公司的证券投资行为。公司只要有多余的现金，即可通过二级市场购买证券作为短期投资。从公司短期投资行为看，不能排除公司为使资本利得的最大化或取得红利而购买本公司的股票。这也是一个回购行为，无非这种回购的动因不在上述的范围之列――是投资而非库存股，它仍旧是流通股。
1999年10月，中国证监会明确提出对国有股通过配售方式试行减持方案。我国的上市公司由于股权结构不合理，国有股所占比重过大，又不能流通，造成上市公司治理结构中缺乏对经理层的有效激励与约束。从这一意义上说，中国的资本市场只发挥了融资的功能，但对上市公司意义更为重大的转制功能尚未完全发挥。配售尽管与回购在操作主体、对债权人的影响及对上市公司的资本结构影响等方面不同，但终究是毋需通过降低实收资本的法定程序而解决国有股退出的方式。配售无非是先配再退，其本质上有回购的特征。毫无疑问，配售国有股将直接导致所有制结构、产业结构及公司法人治理结构等方面的全面变革，进而对我国国有经济的战略调整产生重要影响。配售的前提一是优先配售给公司原有流通股股东，如有余额再配售给证券投资基金;二是上市公司通过配售取得足够的资金再收购或置换国有换。如果回购合法化，从公司行为角度出发，不一定是先配再退，可以是先退再配，还可以是只退不配等多种选择方案，从而增加国有股退出的流动性和灵活性。
回购合法化，在现阶段将为经营者阶层期权的转换及内部职工股的转换提供一个合法的通道，其意义不可低估。为加速上市公司资本的流通性，改善目前不尽合理的所有制结构，配售解决了国有股退出的一个通道。而为完善公司法人治理结构，改善企业经营效率，经营者及内部职工持股进而收购公司，不光是新设发起公司的行为，更主要是通过二级资本市场的交易来完成。内部职工持股及对经营者阶层实行期权股奖励是目前改制后的公司纷纷仿效的方式，但不经过二级资本市场的期权股或内部股(也即通常所说的“干股”)，仅仅是一种公司内部的激励机制，未能从根本上改变公司的资本结构及法人治理结构。我们应当借鉴国外的通行做法：允许公司利用多余的资金回购本公司的股票作为“库存股”保留，但不参与每股收益的计算及收益分配。待需要时，将库存股作为职工持股或经营者期权股的行权。
当然，回购的负面效应也是显而易见的，最主要是动摇了公司的资本基础，削弱了公司债权人的财产保障。并且回购行为易导致公司利用内幕进行炒作，加剧公司行为非规范化。但这应当通过加强对证券市场和证券交易的监管来予以规范，而不应当由《公司法》作限制。相反，《公司法》可借鉴发达国家的立法经验，对股票回购的条件作出较为具体严格的规定。
总之，回购的利大于弊。公司法作为组织行为的法规，对回购与其限制不如规范。现阶段的证券市场确实存在许多不规范的行为，国家也担心过于放开会导致资本市场的紊乱。但资本的市场化、进而促进资本的流动和产权的交易终就比行政干预下的并购行为、比死水一潭的国有资本要合理得多。公司法的规范在于促进资本的流通，而流通规范则是证券法的调整范围。
我们期待修订后的《公司法》能注重符合市场经济的本质要求及国际惯例，与其他法律、法规相互协调，各司其职，真正为社会经济发展起到规范指引和保驾护航的作用。
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