再审申请人（一审原告、二审上诉人）：甲投资有限公司
被申请人（一审被告、二审被上诉人）：乙股份有限公司
被申请人（一审被告、二审被上诉人）：潘某某
被申请人（一审被告、二审被上诉人）：董某某
被申请人（一审被告、二审被上诉人）：耿某某
被申请人（一审被告、二审被上诉人）：赵某某
被申请人（一审被告、二审被上诉人）：张某某
被申请人（一审被告、二审被上诉人）：何某某
被申请人（一审被告、二审被上诉人）：钟某
被申请人（一审被告、二审被上诉人）：A投资中心（有限合伙）
被申请人（一审被告、二审被上诉人）：B投资中心（有限合伙）
被申请人（一审被告、二审被上诉人）：C投资中心（有限合伙）
被申请人（一审被告、二审被上诉人）：D投资中心（有限合伙）
以上11位被申请人简称“11股东”。
   甲投资有限公司向一审法院起诉请求判令：1.乙股份有限公司、潘某某、董某某、耿某某、赵某某、张慧生、何某某、钟某、A投资中心、B投资中心、C投资中心、D投资中心共同回购甲投资有限公司持有的乙股份有限公司股份，并共同支付股权回购款本金2200万元及利息（以本金2200万元为基数，自2011年7月20日起至实际给付之日止，按年利率8%计算，同时扣除分红款104万元）；2.乙股份有限公司、潘某某、董某某、耿某某、赵某某、张慧生、何某某、钟某、A投资中心、B投资中心、C投资中心、D投资中心连带向甲投资有限公司支付股权回购款罚息（以本金2200万元为基数，自2015年1月1日起至判决生效之日止，按每日0.5‰计算）。 
   一审法院认定事实：2011年7月6日，甲投资有限公司与乙集团公司、xxxxxxxx投资有限公司、xxxxxxxx投资合伙企业（有限合伙）、xxxxxxxx投资有限公司、xxxxxxxx投资合伙企业（有限合伙）、xxxxxxxx股权投资基金合伙企业（有限合伙）、xxxxxxxx创业投资中心（有限合伙）、xxxxxxxx创业投资中心（有限合伙）及潘某某、董某某、耿某某、赵某某、张某某、何某某、钟某、A投资中心、B投资中心、C投资中心、D投资中心共同签订《增资扩股协议》一份，约定以公司2011年预测净利润9350万元为基础，按10.12倍PE估值，以增资后注册资本8600万元计算，确定本次增资的价格为人民币11元/元注册资本，甲投资有限公司以现金2200万元人民币对公司增资，其中200万元作为注册资本，2000万元列为公司资本公积金。 
   同日，11位股东作为甲方，乙集团公司作为乙方，甲投资有限公司作为丙方，三方就增资的有关事宜达成《补充协议》一份。《补充协议》第一条股权回购第1款约定：若乙方在2014年12月31日前未能在境内资本市场上市或乙方主营业务、实际控制人、董事会成员发生重大变化，丙方有权要求乙方回购丙方所持有的全部乙方的股份，乙方应以现金形式收购；第2款约定：乙方回购丙方所持乙方股权的价款按以下公式计算：回购股权价款=丙方投资额＋（丙方投资额×8%×投资到公司实际月份数/12）－乙方累计对丙方进行的分红；第3款约定：甲方、乙方应在丙方书面提出回购要求之日起30日内完成回购股权等有关事项，包括完成股东大会决议，签署股权转让合同以及其他相关法律文件，支付有关股权收购的全部款项，完成工商变更登记；第4款约定：若甲方、乙方在约定的期间内未予配合并收购丙方所持有公司股份，则乙方应按丙方应得回购股权价款每日的0.5‰比率支付罚息，支付给丙方；第三条违约责任约定：本协议生效后，乙方的违约行为导致丙方发生任何损失，甲方、乙方承担连带责任。 
   2011年7月20日，甲投资有限公司向乙集团公司实际缴纳新增出资2200万元，其中注册资本200万元，资本溢价2000万元。乙集团公司出具收据，载明收款事由为投资款。 
   2014年11月25日，甲投资有限公司致函乙股份有限公司，述称甲投资有限公司除口头提出请求外，亦以书面提出回购请求如下：根据《补充协议》，鉴于乙股份有限公司在2014年12月31日前不能在境内资本市场上市，现要求乙股份有限公司以现金形式回购甲投资有限公司持有的全部公司股份，回购股权价格同《补充协议》的约定。 
   2012年7月27日、2013年7月3日、2014年8月18日、2016年6月8日，甲投资有限公司分别从乙股份有限公司领取分红款各26万元，合计104万元。根据《补充协议》约定，在案涉股权回购有效且回购条件成就的情况下，截至2015年7月19日，甲投资有限公司应获得的股权回购价款为：本金2200万元、利息626万元。 
   2016年3月29日，乙股份有限公司向股东发送2016年第二次临时股东大会会议通知，拟审议与舒勒贸易（上海）有限公司合资及股权转让、修改公司章程、确定合资公司中方董事、监事人选等事项。 
   2011年12月29日，乙集团公司经扬州工商行政管理局核准变更为乙股份有限公司，即本案被告。 
   一审法院认为，案涉股权回购约定因违反《公司法》禁止性规定且违背公司资本维持和法人独立财产原则而无效。在公司有效存续期间，股东基于其投资可以从公司获得财产的途径只能是依法从公司分配利润或者通过减资程序退出公司，而公司回购股东股权必须基于法定情形并经法定程序。首先，《公司法》第一百四十二条对于四种法定情形外公司不得收购本公司股份作出了明确规定。案涉《补充协议》关于约定情形下公司应以现金形式按约定计算方法回购股权的约定不符合上述法定情形、违反了上述禁止性规定；其次，该约定实际是让甲投资有限公司作为股东在不具备法定回购股权的情形以及不需要经过法定程序的情况下，直接由公司支付对价而抛出股权，使股东可以脱离公司经营业绩、不承担公司经营风险而即当然获得约定收益，损害了公司、公司其他股东和公司债权人的权益，与《公司法》第二十条资本维持、法人独立财产原则相悖。故该股权回购约定当属无效。同时，乙股份有限公司2011年新公司章程对公司回购股份情形的重新约定系各股东真实意思表示，构成对《补充协议》约定的否定，对甲投资有限公司具有约束力。2011年11月20日，乙股份有限公司所有股东参加股东会并一致表决通过并经工商部门变更登记备案的新公司章程第二十一条对公司回购股份的情形作了重新约定，并规定除上述情形外，公司不进行买卖本公司股份的活动。该规定符合《公司法》第一百四十二条股份有限公司不得收购本公司股份的规定，系各股东对股权回购等内容的真实意思表示，亦是对《补充协议》中股权回购约定的否定，对作为股东的甲投资有限公司具有约束力。 
   一审判决：驳回甲投资有限公司的诉讼请求。甲投资有限公司不服一审判决，提起上诉，二审维持了一审的判决。
案例解析 

   再审法院认为：案涉对赌协议效力应认定有效。案涉对赌协议签订时乙集团公司系有限责任公司，且该公司全体股东均在对赌协议中签字并承诺确保对赌协议内容的履行。该协议约定乙集团公司及其原全体股东应在甲投资有限公司书面提出回购要求之日起30日内完成回购股权等有关事项，包括完成股东大会决议，签署股权转让合同以及其他相关法律文件，支付有关股权收购的全部款项，完成工商变更登记；乙集团公司的违约行为导致甲投资有限公司发生任何损失，乙集团公司及其全体股东承担连带责任。上述约定表明，乙集团公司及全部股东对股权回购应当履行的法律程序及法律后果是清楚的，即乙集团公司及全部股东在约定的股权回购条款激活后，该公司应当履行法定程序办理工商变更登记，该公司全体股东负有履行过程中的协助义务及履行结果上的保证责任。 
   我国《公司法》并不禁止有限责任公司回购本公司股份，有限责任公司回购本公司股份不当然违反我国《公司法》的强制性规定。有限责任公司在履行法定程序后回购本公司股份，亦不会损害公司股东及债权人利益，亦不会构成对公司资本维持原则的违反。在有限责任公司作为对赌协议约定的股份回购主体的情形下，投资者作为对赌协议相对方所负担的义务不仅限于投入资金成本，还包括激励完善公司治理结构以及以公司上市为目标的资本运作等。投资人在进入目标公司后，亦应依《公司法》的规定，对目标公司经营亏损等问题按照合同约定或者持股比例承担相应责任。案涉对赌协议中关于股份回购的条款内容，是当事人特别设立的保护投资人利益的条款，属于缔约过程中当事人对投资合作商业风险的安排，系各方当事人的真实意思表示。股份回购条款中关于股份回购价款约定为：甲投资有限公司投资额＋（甲投资有限公司投资额×8%×投资到公司实际月份数/12）－乙集团公司累计对甲投资有限公司进行的分红。该约定虽为相对固定收益，但约定的年回报率为8%，与同期企业融资成本相比并不明显过高，不存在脱离目标公司正常经营下所应负担的经营成本及所能获得的经营业绩的企业正常经营规律。甲投资有限公司、乙集团公司及乙集团公司全体股东关于甲投资有限公司上述投资收益的约定，不违反国家法律、行政法规的禁止性规定，不存在《中华人民共和国合同法》第五十二条规定的合同无效的情形，亦不属于合同法所规定的格式合同或者格式条款，不存在显失公平的问题。乙股份有限公司及潘某某等关于案涉对赌协议无效的辩解意见，本院不予采信。乙集团公司变更为乙股份有限公司后，案涉对赌协议的权利义务应由乙股份有限公司承继，在案涉对赌条款激活后，乙股份有限公司应按照协议约定履行股份回购义务，潘某某等原乙集团公司股东应承担连带责任。 
   案涉对赌协议具备履行可能性。2011年11月20日，乙集团公司股东一致表决通过新的公司章程，明确乙股份有限公司为股份有限公司。同年12月29日，乙集团公司经工商部门核准变更为乙股份有限公司。故案涉对赌协议约定的股份回购义务应由乙股份有限公司履行。乙股份有限公司作为股份有限公司，不同于原乙集团公司，故甲投资有限公司诉请乙股份有限公司履行股份回购义务，尚需具备法律上及事实上的履行可能。 
   关于股份有限公司股份回购，《公司法》第一百四十二条第一款规定，公司不得收购本公司股份。但是，有下列情形之一的除外：（一）减少公司注册资本；（二）与持有本公司股份的其他公司合并；……。第二款规定，公司因前款第（一）项至第（三）项的原因收购本公司股份的，应当经股东大会决议；……。第三款规定，公司依照前款规定收购本公司股份后，属于第（一）项情形的，应当自收购之日起十日内注销；……。根据上述规定可知，《公司法》原则上禁止股份有限公司回购本公司股份，但同时亦规定了例外情形，即符合上述例外情形的，《公司法》允许股份有限公司回购本公司股份。本案中，乙股份有限公司章程亦对回购本公司股份的例外情形作出了类似的规定，并经股东一致表决同意，该规定对乙股份有限公司及全体股东均有法律上的约束力。《公司法》第三十七条、第四十六条、第一百七十七条、第一百七十九条，已明确规定了股份有限公司可减少注册资本回购本公司股份的合法途径。如股份有限公司应由公司董事会制定减资方案；股东会作出减资决议；公司编制资产负债表及财产清单；通知债权人并公告，债权人有权要求公司清偿债务或提供担保；办理工商变更登记。乙股份有限公司履行法定程序，支付股份回购款项，并不违反公司法的强制性规定，亦不会损害公司股东及债权人的利益。关于甲投资有限公司缴纳的冲入乙股份有限公司资本公积金部分的本金2000万元及相关利息损失。《公司法》第三条第一款规定，公司是企业法人，有独立的法人财产，享有法人财产权。公司以其全部财产对公司的债务承担责任。第二款规定，有限责任公司的股东以其认缴的出资额为限对公司承担责任；股份有限公司的股东以其认购的股份为限对公司承担责任。公司的全部财产中包括股东以股份形式的投资、以及其他由公司合法控制的能带来经济利益的资源，例如借款等。公司对外承担债务的责任财产为其全部财产，也即上述资产均应作为对外承担债务的范围。对赌协议投资方在对赌协议中是目标公司的债权人，在对赌协议约定的股权回购情形出现时，当然有权要求公司及原股东承担相应的合同责任。在投资方投入资金后，成为目标公司的股东，但并不能因此否认其仍是公司债权人的地位。投资方基于公司股东的身份，应当遵守公司法的强制性规定，非依法定程序履行减资手续后退出，不能违法抽逃出资。而其基于公司债权人的身份，当然有权依据对赌协议的约定主张权利。《公司法》亦未禁止公司回购股东对资本公积享有的份额。案涉对赌协议无论是针对列入注册资本的注资部分还是列入资本公积金的注资部分的回购约定，均具备法律上的履行可能。 
   《补充协议》第三条约定：乙集团公司的违约行为导致甲投资有限公司发生任何损失，乙集团公司及其股东承担连带责任。该协议经乙集团公司原全体股东签字。故乙集团公司原全体股东，即潘某某、董某某、耿某某、赵某某、张某某、何某某、钟某、A投资中心、B投资中心、C投资中心、D投资中心应对上述乙股份有限公司应承担的义务承担连带清偿责任。
综上，再审判决如下： 
   一、撤销江苏省扬州市中级人民法院（2017）苏10民终2380号民事判决及扬州市邗江区人民法院（2016）苏1003民初9455号民事判决； 
   二、乙股份有限公司于本判决生效之日起十日内支付甲投资有限公司股份回购款25199135.81元及以2200万元为本金按每日0.5‰计算的逾期付款利息自2015年1月31日起计算至本判决生效之日止； 
   三、潘某某、董某某、耿某某、赵某某、张某某、何某某、钟某、A投资中心、B投资中心、C投资中心、D投资中心对本判决第二项确定的义务承担连带清偿责任； 
   四、驳回甲投资有限公司的其他诉讼请求。
结语 
   本案再审申请人在一审、二审中均败诉，直到再审阶段才扭转乾坤，不得不说该案是一个标志性的判决，在投资界也引起巨大反响。 
   本案再审法院的思路可以归纳如下：1、目标公司是独立企业法人，具有独立财产权，可通过内部治理机关实施意思自治。2、目标公司签署对赌协议已经全体股东一致同意，意思表示清楚且能够代表公司的真实意愿。3、《公司法》第74条规定的是有限责任公司股东行使异议回购请求权的三种情形，第142条规定的是股份有限公司回购本公司股份的四种情形，目标公司回购本公司股份并不一定必然要符合上述条款中的情形才可以实施回购权。换句话说，协议双方只要是自愿达成回购意向，法律并不禁止。4、目标公司在回购条件成就时已从有限责任公司转变为股份有限公司，按照《公司法》第142条的规定回购公司股份不存在实质性障碍，没有履行不能的问题。5、《公司法》并未禁止公司回购股东对资本公积享有的份额，按《公司法》规定的程序实施股权回购并不会侵害目标公司股东和债权人的利益，因此与目标公司对赌并由其承担股权回购责任有效。 
   本案再审判决并没有基于公司资本维持原则以及相关《公司法》规定直接判决对赌协议无效，而是从公司的独立法人地位入手，对目标公司回购本公司股份的法律可行性和事实可行性进行剖析，并根据具体案情作出了与目标公司对赌协议有效的最终判决。此外，本案中甲投资有限公司之所以无法让11位股东直接承担股权回购责任的原因有二：1、《补充协议》中关于11名股东承担回购责任的约定语焉不详，这说明投资文件绝不是文字游戏，要约定清楚。2、在回购条件触发后未要求11位股东承担股权回购责任，这导致法院认定其本意仅仅是要求公司承担该责任。这说明私募股权基金亦须重视投后管理，特别是可能出现纠纷的情况下，要按照约定和法律规定把前置程序走好。

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